اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟

طبق دستورالعمل انتشار اوراق اختیار فروش تبعی انتقال سهام پایه از دارنده اوراق به ناشر باید در روز سررسید صورت گیرد که مستلزم واریز وجه از سوی ناشر به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی است. لیکن چنانچه این امر به دلیل عدم کارسازی وجه از سوی ناشر با چند روز تاخیر اتفاق بیفتد جریمه ای برای ناشر در نظر گرفته نشده و همین تاخیر چند روزه می تواند منجر به کاهش نرخ تامین مالی برای ناشر و نیز کاهش بازده کسب شده برای دارنده اوراق شود که این امر ریسکی برای دارنده اوراق محسوب می گردد. به منظور کاهش این ریسک به شرکت و سازمان بورس پیشنهاد می شود جریمه دیرکرد برای تاخیر در زمان واریز وجه به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی در نظر گرفته شود. شایان ذکر است اعمال اختیار و انتقال سهام پایه از دارنده اوراق اختیار فروش تبعی به ناشر توسط شرکت سپرده گذاری مرکزی انجام شده و صرفاً دارای مالیات فروش بوده و کارمزدی بابت نقل و انتقال از طرفین دریافت نمی شود.

تامین مالی با اوراق اختیار فروش تبعی

گروه بورس- تامین مالی کم‌هزینه با اوراق اختیار فروش تبعی یکی از راه‌های توسعه‌ای بازار سرمایه است. علی صحرائی مدیرعامل بورس تهران گفت: بازار اختیار فروش تبعی از کم‌هزینه‌ترین و سریع‌ترین فرآیند انتشار در مقایسه با سایر روش‌های تامین مالی برخوردار است. وی در ادامه گفت: این بازار ضمن تضمین اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ حداقل بازدهی برای سرمایه‌گذاران و نیز حمایت از سهام پایه و جلوگیری از فشار فروش منجر به عدم خروج پول از بازار سهام و افزایش نقدشوندگی سهام پذیرفته شده در بورس می‌شود. مدیرعامل بورس اوراق بهادار تهران گفت: شرکت‌های فعال در بازار سرمایه می‌توانند با بهره‌گیری از ابزار اختیار فروش تبعی روند تامین مالی خود را در مدت زمان کوتاهی به سرانجام برسانند. با بهره‌‌گیری از این ابزار، تامین مالی بنگاه‌‌های اقتصادی با هزینه کمتر و در اسرع وقت امکان‌پذیر شده است و نویددهنده ارتقای تامین مالی در سطح بازار سرمایه هم از نظر نرخ و هم از نظر سرعت دسترسی به منابع مالی است. وی ادامه داد: اوراق اختیار فروش تبعی با تسهیل فرآیند تامین مالی در بورس، میزان گرایش شرکت‌‌ها به بورس برای تامین مالی با بهره‌‌گیری از این روش را افزایش داده است.
استقبال شرکت‌ها
صحرائی از تامین مالی بیش از ۲۰ شرکت به واسطه این ابزار در بورس تهران خبر داد و یادآور شد: استقبال شرکت‌‌ها برای تامین مالی از طریق بازار اختیار فروش تبعی به شکل فزاینده‌ای افزایش یافته است. مدیرعامل بورس تهران به تامین مالی ۲۹۵ هزار میلیارد ریالی انواع ابزار معاملاتی در بورس تهران طی سال ۹۷ اشاره کرد و در ادامه گفت: امروزه به تناسب رشد بازارهای مالی و بین‌المللی شدن آن، طراحی و توسعه ابزارهای نوین متناسب با نیازهای سرمایه‌‌گذاران مختلف، نقش قابل‌‌توجهی در توسعه بورس‌ها داشته است، بازارهای مالی پیشرفته به ارائه ابزارهای مالی سنتی بسنده نکرده و در تلاش برای ارائه ابزارهای مالی جدیدی هستند.
راه‌اندازی ابزارهای نوین
بورس اوراق بهادار تهران نیز همواره درصدد مطالعه و راه‌اندازی ابزارهای نوین معاملاتی متناسب با نیازهای بازار سرمایه ایران بوده و طی سال‌‌های اخیر با معرفی ابزارهایی همچون قراردادهای آتی تک‌سهم و سبد سهام، قراردادهای اختیارمعامله و اوراق اختیار فروش تبعی گام‌های اساسی در این زمینه برداشته است. صحرائی به بیان تعریفی از اوراق اختیار فروش تبعی، پرداخت و گفت: این اوراق، اختیار فروش تعداد مشخصی از دارایی پایه به «قیمت اعمال» تعیین شده در «اطلاعیه عرضه» در تاریخ سررسید را به خریدار آن می‌‌دهد و مهم‌ترین ویژگی آن، این است که خریدار اوراق اختیار فروش تبعی باید سهام پایه اوراق را به ‌طور همزمان در اختیار داشته باشد، این بدان معنی است که در صورت تامین مالی یک شرکت یا بنگاه اقتصادی به عنوان عرضه‌کننده اوراق اختیار فروش تبعی، سرمایه‌‌گذار سهام پایه را نیز از عرضه‌‌کننده خریداری می‌کند.
مبلغ پرداختی توسط خریدار
وی یادآور شد: هر روز به صورت سیستمی، تعداد اوراق تبعی تحت مالکیت سرمایه‌‌گذار با مانده سهام شخص مقایسه می‌شود. مجموع تعداد اوراق اختیار فروش تبعی تحت مالکیت هر خریدار در پایان هر روز معاملاتی، حداکثر باید به تعداد کل دارایی پایه متعلق به وی با رعایت محدودیت‌‌های معاملاتی باشد. در غیر این صورت اوراق اختیار فروش‌ تبعی مازاد، فاقد اعتبار بوده و مبلغ پرداختی توسط خریدار پس از کسر هزینه‌‌های مربوطه، به عنوان خسارت به عرضه‌‌کننده تعلق می‌گیرد.مدیرعامل بورس تهران هدف اولیه از انتشار اوراق تبعی را حمایت از سهام توسط ناشران و سهامداران عمده شرکت‌‌ها دانست و تصریح کرد: این روش در مقایسه با بازارگردانی سهام در بازار نقد از یک‌سو جذاب‌تر و کم‌هزینه‌تر است و از سوی دیگر بازدهی تضمین‌شده برای سرمایه‌‌گذاران به همراه دارد. همچنین امروز کارکردهای دیگری از جمله تامین مالی نیز برای آن تعریف شده است.
فرآیند انتشار
وی به بیان مزایای اوراق اختیار فروش تبعی پرداخت و گفت: این اوراق از کم‌هزینه‌ترین و سریع‌ترین فرآیند انتشار در مقایسه با سایر روش‌‌های تامین مالی برخوردار است. مزیت دیگر این اوراق عدم خروج پول از بازار سهام و کمک به افزایش نقدشوندگی سهام پایه است ضمن اینکه تضمین حداقل بازدهی برای سرمایه‌‌گذاران و نیز حمایت از سهام پایه و جلوگیری از فشار فروش از دیگر مزایای این اوراق به حساب می‌‌آید.
دستورالعمل عرضه
صحرائی افزود: اوراق اختیار فروش تبعی برای اولین‌‌بار در ۲۵ مرداد ۹۱ و روی سهام شرکت پتروشیمی کرمانشاه منتشر و به بازار معرفی شد. در سه ماهه پایانی سال ۹۲ و در شروع سال ۹۳ بازار شاهد افت بی‌سابقه قیمت‌ها و به موازات آن کاهش حجم معاملات در بخش سهام بوده است، لذا در تیرماه ۱۳۹۳ به صورت همزمان روی ۲۹ سهم پایه فعال اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ در بورس اوراق بهادار تهران، اوراق اختیار فروش تبعی تعریف و به بازار عرضه شد تا بتواند در جلوگیری از فشار فروش موثر واقع شود که در این میان، ۲۶ نماد اوراق اختیار فروش تبعی در سررسید مطابق با دستورالعمل قبلی (دستورالعمل عرضه اوراق اختیار فروش تبعی برای سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران)، قابلیت اعمال داشته و توسط عرضه‌کنندگان اوراق تبعی تسویه شد.
دلیل اصلی عرضه
وی ادامه داد: تا پیش از سال ۹۵، دلیل اصلی عرضه اوراق اختیار فروش تبعی از سوی عرضه‌کنندگان، حمایت از سهام در بازار به منظور جلوگیری از فشار فروش بوده، اما با تغییر روند بازار و سهولت استفاده از این ابزار در مقایسه با سایر روش‌‌های تامین مالی، تامین مالی کوتاه‌مدت دلیل اصلی انتشار اوراق فوق مطرح شد. اولین انتشار با هدف تامین مالی روی سهام شرکت پتروشیمی جم صورت گرفت و به سرعت با استقبال روبه‌رو شد، زیرا در مقایسه با سایر روش‌های تامین مالی مانند انتشار اوراق بدهی، اخذ وام و … با سرعت بیشتر و هزینه کمتری قابل اجرا بوده است. ناشر اوراق تبعی از طریق عرضه سهام در بازار نقد، اقدام به تامین مالی کرده و تضمینی در قالب اوراق اختیار فروش تبعی به سهامدار می‌‌دهد.
حجم سهام پایه اوراق
مدیرعامل بورس تهران به تایید کمیته فقهی اشاره کرد و افزود: از آنجایی که در بسیاری از موارد، حجم سهام پایه اوراق تبعی که به فروش می‌رود، درصد قابل توجهی از سرمایه شرکت بوده و ریسک از دست دادن جایگاه مدیریتی را برای ناشر تبعی به همراه دارد، طرح تامین مالی پیشنهادی بورس با تایید کمیته فقهی، با عنوان «تامین مالی شرکت‌‌ها با استفاده از خرید سهام توسط سرمایه‌‌گذاران همراه با حق اختیار فروش تبعی و خرید حق اختیار خرید توسط ناشر یا دارنده سهام» برای اولین بار روی سهام پایه شرکت مخابرات ایران در سال ۱۳۹۵صورت گرفت. وی خاطرنشان کرد: ارزش تامین مالی صورت گرفته در بازار اوراق اختیار فروش تبعی در سال ۱۳۹۶ به بیش از ۲۳۰۰میلیارد تومان رسید که نسبت به سال ۱۳۹۵ با رشد قابل توجهی همراه بوده است. همچنین در ۶ ماهه اول سال ۱۳۹۷ نیز، مبلغ ۲۶۴۳ میلیارد ریال از این محل تامین مالی شده است. اوراق اختیار فروش تبعی توانست در سال گذشته، بیش از ۱۸ درصد از سهم کل تامین مالی انجام شده در بورس که شامل تامین مالی از محل انتشار اوراق بدهی و افزایش سرمایه (از محل مطالبات و آورده نقدی سهامداران) نیز بوده است را به خود اختصاص دهد.
محدودیت‌ها
مدیر عامل بورس تهران در ادامه افزود: در اواخر سال ۹۶، انتشار اوراق تبعی با محدودیت‌‌هایی همراه شد که دلیل آن وجود ابهاماتی در دستورالعمل مربوطه بود. لذا با توجه به اهمیت این ابزار برای بورس تهران، بازنگری دستورالعمل در دستور کار قرار گرفت. همچنین به دلیل برخی ابهامات مطرح شده، طرح انتشار اوراق تبعی با هدف تامین مالی، مجددا در کمیته محترم فقهی سبا مطرح شد که مورد تایید قرار گرفت و دستورالعمل نهایی پس از بررسی در کمیته تدوین مقررات با حضور ارکان بازار، در تاریخ ۱۴ شهریور ماه ۹۷ به تصویب هیات مدیره محترم سازمان بورس و اوراق بهادار رسید.
توسعه ابزارها
وی به تصویب دستورالعمل جدید اشاره کرد و گفت: تصویب دستورالعمل جدید با عنوان «دستورالعمل معاملات اوراق اختیار فروش تبعی در بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس» با تسهیل فرآیندهای اجرایی همانند توثیق خودکار سهام خریداری شده بدون نیاز به انجام تشریفات اضافی و سهولت در واگذاری اختیار خرید تبعی توسط سرمایه‌‌گذار گام مهمی در راستای توسعه این ابزار بوده است. صحرائی به مزایای دیگر دستورالعمل جدید پرداخت و افزود: از جمله مزایای دیگر دستورالعمل جدید می‌توان به فراهم‌سازی امکان اعمال اوراق اختیار فروش تبعی توسط سرمایه‌‌گذار در هر شرایطی (در سود، در زیان، بی‌تفاوت)، پیش‌بینی وجود معاملات ثانویه، پیش‌بینی دقیق جرایم و خسارت‌ها و … اشاره کرد.
توسعه بازار اوراق
مدیرعامل بورس تهران ارتقای تامین مالی را از رسالت‌های اصلی بورس تهران عنوان کرد و گفت: بورس تهران در راستای رفع مشکلات احتمالی و توسعه بازار اوراق اختیار فروش تبعی حداکثر تلاش خود را به کار خواهد گرفت، تا فعالان بازار بتوانند از مزایای این ابزار به نحو احسن بهره‌مند شوند، چرا که تسهیل فرآیندهای تامین مالی و افزایش سهم بازار سرمایه در تامین ‌مالی بنگاه‌‌های اقتصادی از رسالت‌های اصلی این شرکت است. علی صحرائی در پایان با اشاره به اولین تامین مالی انجام شده مطابق دستورالعمل جدید برای شرکت سرمایه‌‌گذاری صباتامین در حدود ۲۰۰۰ میلیارد ریال، ابراز امیدواری کرد: با تغییرات انجام شده و اصلاح دستورالعمل شاهد استقبال هرچه بیشتر شرکت‌ها و بنگاه‌‌های اقتصادی از این ابزار در راستای تامین مالی و بهره‌مندی از سایر کارکردهای آن باشیم.

اوراق اختیار فروش تبعی چیست؟

اوراق اختیار فروش تبعی که در ایران به عنوان بیمه کردن سهام از آن یاد می‌شود، در حقیقت، ابزاری است که به‌وسیله آن نوسانات و زیان سهام بیمه می‌شود.

به گزارش پایگاه خبری سرمایه گذاری آنلاین، بر اساس این روش، سهامدار عمده با توجه به شناختی که نسبت به سهم و پتانسیل‌های آن دارد، اوراقی را منتشر می‌کند و کسی که این اوراق را خریداری می‌کند در تاریخ اعمال در صورتی که قیمت سهم پایین‌تر از نرخ توافقی باشد زیان او جبران می‌شود.

نکته با اهمیت تا اینجا این است که سهامدار عمده تنها شخصیتی است که می‌تواند از این ابزار استفاده کند. یعنی سهامدار عمده اوراق را می‌فروشد و کسی که این اوراق را خریداری می‌کند، در صورت پایین‌تر آمدن قیمت سهم، زیان وی جبران می‌شود.

بنابراین، این اوراق را می‌توان روشی برای به حداقل رساندن ریسک سیستماتیک (systematic risk) دانست. ریسک سیستماتیک به عنوان واریانس بازده‌ های مورد انتظار سرمایه گذاری تعریف شده است که به آن ریسک بازار نیز می‌گویند.

یکی از مهم‌ترین دغدغه ‌ها و دل مشغولی ‌های سهامداران در بورس، کسب حداقل بازده مورد انتظار (معادل نرخ سود بدون ریسک اوراق مشارکت) است. با استفاده از این ابزار، اطمینان لازم برای کسب بازده مورد انتظار برای سهامداران محقق می‌شود.

سهامدار می ‌تواند با در اختیار داشتن اوراق اختیار فروش تبعی، ریسک سیستماتیک را به حداقل برساند. به این ترتیب در صورتی که قیمت سهم شرکت در تاریخ مورد توافق تاریخ اعمال، exercise date کمتر از قیمت مورد توافق قیمت اعمال exercise price باشد دارنده اوراق اختیار فروش می‌تواند با دریافت مابه التفاوت قیمت اعمال و قیمت پایانی سهم در بازار عادی منتفع شود. از نکات حائز اهمیت این اوراق این است که:
اولا، خریداران این اوراق حق فروش آن را تا تاریخ سر رسید نخواهند داشت بنابراین از این لحاظ، این اوراق شبیه اوراق اختیار فروش اروپایی هستند.
ثانیا: این اوراق تنها به اشخاصی تعلق می‌گیرد که سهام شرکتی که اوراق اختیار فروش آن منتشر می‌شود را داشته باشند. مثلا: شخصی که سهام شرکت پتروشیمی کرمانشاه را دارد، می‌تواند اوراق اختیار فروش آن‌را خریداری کند.

ثالثا: خریداران تنها به میزان سهام تملک شده در بورس می‌توانند اقدام به خرید اوراق اختیار فروش تبعی کنند و خرید بیش از آن تعداد امکان ‌پذیر نبوده و ابطال خواهد شد. بنابراین عرضه کننده اوراق تعهدی نسبت به مازاد خریداری شده نخواهد داشت.

رابعا: این ابزار مالی جدید سبب می‌شود تا با توجه به حذف ریسک در بازار سرمایه، سرمایه گذاران به‌جای سرمایه‌ گذاری در بازار پول به دنبال کسب سود بیشتر در بازار سرمایه باشند. زیرا علاوه بر اینکه سهامداران عمده در هنگام تعیین نرخ سهام در تاریخ اعمال می‌ تواند درصد بیشتری را نسبت به نرخ اوراق مشارکت اعلام کنند (مثلا به جای 20 درصد نرخ اوراق مشارکت، 25 یا 30 درصد در نظر بگیرند) می‌تواند با توجه به تعیین فواصل زمانی واگذاری اوراق اختیار فروش از سوی سهامدار عمده، نسبت به اوراق مشارکت که حداقل یکساله است اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ سود و منفعت بیشتری را نصیب سهامدار کند.

در کل می‌توان انتظار داشت که سهامداران با توجه به حداقل سود مورد انتظار ی که در آینده نصیبشان خواهد شد، از نوسانات مقطعی بازار سرمایه، هراسی نداشته و با کاهش قیمت سهامشان از بازار خارج نمی شوند. اما آنچه در این جا حائز اهمیت است این است که در تاریخ اعمال
(‌exercise date) چه اتفاقاتی می‌تواند رخ دهد:

الف) فرض کنیم ارزش روز سهام (Market Price) در تاریخ اعمال بیشتر از قیمت اعمال (Exercise Price) باشد. در این حالت طبیعی است که سهامداران از «حق» خود استفاده نکرده و می‌توانند سهامشان را در بازار به فروش برسانند. به عبارت دیگر

ب) قیمت بازار سهام در تاریخ اعمال بیشتر از قیمت اعمال باشد. اما این تفاوت بسیار کم بوده یا معادل ارزش روز آن سهم باشد.

در این چنین حالتی به احتمال بسیار زیاد سهم با عرضه سنگین سهام چه توسط آنهایی که برگه اختیار فروش را در اختیار دارند و چه سایر سهامداران مواجه خواهد شد، زیرا همگان بر اتمام تاریخ اختیار فروش آگاهی دارند.

این وضعیت زمانی بدتر خواهد شد که سهامدار عمده بخواهد از طریق واگذاری سهم، زیان سهامدار را جبران کند (اوراق را باز خرید کند(

ج) حالت سوم مربوط به زمانی است که بنا به هر دلیلی ارزش روز سهام از ارزش اعمال سهم کمتر باشد.

در این چنین شرایطی به‌خوبی معلوم است که صف‌های فروش طولانی بر روی آن سهم ایجاد خواهد شد، و طبیعی است که سهامدار عمده نیز بخواهد از طریق واگذاری سهام و نه پرداخت نقدی مابه التفاوت یا پرداخت ارزش سهم (به نرخ اعمال) در سررسید اوراق اختیار فروش با خریداران این اوراق تسویه حساب کند.

نا‌گفته، پیداست که بر حجم صف‌های فروش افزوده خواهد شد و سهامداری که تا چند روز پیش خودش را برنده تصور می‌کرد، با در اختیار گرفتن تعداد سهام بیشتر و با تداوم روز‌هایی که سهام شرکت مورد مثال مورد عرضه سنگین قرار می‌گیرد و همانند فردی که گلوله ای برفی در دست دارد و شاهد آب شدن این گلوله برفی است، شاهد از دست دادن سود انتظاریش خواهد بود. بنابراین باید، سهامداران در زمینه خرید این اوراق بسیار هوشمندانه عمل کرده و عملکرد مالی شرکتی که اوراق اختیار فروش آن را خریداری می‌کنند را بررسی کنند، شاید شرایط به گونه‌ای باشد که سهامدار و خریدار این اوراق ترجیح دهند حداقل زیان (معادل ارزش اوراق اختیار فروش) را پذیرفته و سهام شرکت رافروخته و از آن شرکت خارج شوند. بنابراین صرف عرضه اوراق اختیار فروش نمی‌تواند تضمینی برکسب سود مورد انتظار باشد.

قیمت اوراق اختیار فروش تبعی افزایش یافت

به گزارس گروه اقتصادی «خبرگزاری دانشجو«، در معاملات امروز بورس تهران، یک میلیون و 248 میلیون سهم به ارزش 349 میلیون و 994 هزار ریال توسط سرمایه گذاران خریداری شد.

در معاملات امروز اوراق اختیار فروش تبعی گروه مپنا(همپنا)، صنایع مس ایران(هفملی)، پتروشیمی تامین(هپیکو)، پالایش نفت بندرعبارس(هبندر) و نفت و گاز پارسیان(هپسان) بیشترین ارزش و حجم معامله را به خود اختصاص دادند.

بر اساس این گزارش، قیمت فروش اوراق اختیار فروش تبعی به گونه ای است که سهامداران با خرید آن و در اختیار داشتن سهام مربوطه، به میزان حداقل 20 درصد سالیانه(به صورت روزشمار و متناسب با تعداد روزهای باقیمانده تا تاریخ اعمال) بازدهی کسب می­کنند، بدیهی است این میزان، حداقل بازدهی تضمین شده سهام خواهد بود و در صورت وجود بازده مازاد(افزایش قیمت سهم به بالاتر از قیمت اعمال)، آن نیز به سرمایه گذاران تعلق خواهد گرفت.

لازم به ذکر است با توجه به اعلام آمادگی سهامداران عمده، شرکتهای تابعه ناشر، صندوق های بازارگردانی اختصاصی و صندوق توسعه بازار سرمایه و براساس برنامه ریزی صورت گرفته، اوراق اختیار فروش تبعی برای سایر نمادهای معاملاتی نیز متعاقباً با هماهنگی سهامداران عمده حقوقی و ناشران عرضه خواهد شد.

١٠ نکته کاربردی در خصوص تامین مالی با اوراق فروش تبعی

طبق دستورالعمل انتشار اوراق اختیار فروش تبعی انتقال سهام پایه از دارنده اوراق به ناشر باید در روز سررسید صورت گیرد که مستلزم واریز وجه از سوی ناشر به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی است. لیکن چنانچه این امر به دلیل عدم کارسازی وجه از سوی ناشر با چند روز تاخیر اتفاق بیفتد جریمه ای برای ناشر در نظر گرفته نشده و همین تاخیر چند روزه می تواند منجر به کاهش نرخ تامین مالی برای ناشر و نیز کاهش بازده کسب شده برای دارنده اوراق شود که این امر ریسکی برای دارنده اوراق محسوب می گردد. به منظور کاهش این ریسک به شرکت و سازمان بورس پیشنهاد می شود جریمه دیرکرد برای تاخیر در زمان واریز وجه به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی در نظر گرفته شود. شایان ذکر است اعمال اختیار و انتقال سهام پایه از دارنده اوراق اختیار فروش تبعی به ناشر توسط شرکت سپرده گذاری مرکزی انجام شده و صرفاً دارای مالیات فروش بوده و کارمزدی بابت نقل و انتقال از طرفین دریافت نمی شود.

با مجموعه مقالات آموزش بورس24 و عصر ایران همراه باشید.

بورس24 : موضوع « تامین مالی » امروزه یکی از مهم ترین مسائل در صنایع و کسب کارها بوده و توسعه ابزارهای تامین مالی ( financing ) جایگاه ویژه ای در دانش مالی به خود اختصاص داده است. در کشورهای توسعه یافته بنگاه ها به اقتضای نیاز و وضعیت اعتباری خود قادر به استفاده از این ابزارها و تامین منابع مورد نیاز می باشند. در کشور ما نیز خصوصاً با واگذاری تعدادی از بزرگترین شرکتها از دولت به بخش خصوصی و شبه دولتی، تامین مالی یکی از مهم ترین نیازهای هر بنگاه اقتصادی محسوب می شود. هر چند در کشورمان تنوع ابزارهای مالی قابل قیاس با کشورهای توسعه یافته نیست لیکن در سال های اخیر شاهد پیشرفت نسبتاً قابل توجهی در این حوزه بوده ایم.

یکی از این ابزارها که برای اولین بار در پاییز سال 95 توسط شرکت هلدینگ نفت و گاز و پتروشیمی تامین ( تاپیکو ) مورد استفاده قرار گرفت، تامین مالی از طریق انتشار اوراق اختیار فروش تبعی روی سهام « شرکت پتروشیمی جم » بود که متعاقباً مورد اقبال سایر حقوقی ها و شرکت های سرمایه گذاری و هلدینگ ها از جمله شرکت توسعه اعتماد مبین (سهامدار عمده مخابرات)، شستا، هلدینگ توسعه معادن و فلزات و .. واقع شد و رفته رفته به یکی از روش ها و ابزارهای متداول بازار سرمایه برای تامین مالی شرکت های سرمایه گذاری و هلدینگ ها بدل گردید. در این ارتباط نکاتی وجود دارد که می بایست مورد توجه هم ناشر اوراق اختیار فروش تبعی و هم خریدار این اوراق به منظور کاهش ریسک و اجرای موفق این شکل از تامین مالی مورد توجه قرار گیرد که سعی شده در قالب 10 مورد مختصراً بدان اشاره شود:

برخی از مهم ترین موضوعات مرتبط با تامین مالی به روش انتشار اوراق اختیار فروش تبعی

1. محاسبه نرخ واقعی برای ناشر و دارنده اوراق اختیار

با توجه به این که هم ناشر و هم خریدار اوراق اختیار فروش تبعی متحمل هزینه هایی مانند مالیات واگذاری سهام، کارمزد نقل و انتقال سهام و کارمزد معامله اختیار فروش تبعی هستند، طرفین می بایست با دقت قبل از اجرایی نمودن کار نرخ واقعی (برای ناشر نرخ تامین مالی و خریدار نرخ سرمایه گذاری) را محاسبه کنند. لذا توصیه می شود قبل از توافق نهایی روی انجام کار، نرخ قطعی و متغیرهای تاثیرگذار بر آن مانند قیمت معامله سهام، مدت زمان تا سررسید، قیمت اعمال و . از سوی طرفین مورد بررسی و تفاهم قرار گیرد.

2. ریسک نکول از سوی ناشر

یکی از ریسک هایی که خریدار اوراق با آن مواجه است، ریسک نکول ناشر اختیار فروش تبعی می باشد؛ بدین معنی که ناشر اوراق اختیار فروش تبعی در زمان سررسید اقدام به بازخرید دارایی پایه ننماید، هرچند به منظور کاهش این ریسک شرکت سپرده گذاری مرکزی اوراق بهادار و تسویه وجوه به اقتضای تعداد و قیمت اعمال دارایی پایه اقدام به توثیق سهام به نفع خود و با هدف پوشش ریسک نکول می نماید، با این حال کیفیت سهام مورد وثیقه و نقدشوندگی آن باید مورد توجه خریدار اوراق قرار گیرد. به خریداران اوراق توصیه می گردد در هنگام مذاکره با ناشر سهامی از پرتفوی را انتخاب کند (چه به عنوان دارایی پایه و چه به عنوان وثیقه) که هم از لحاظ بنیادی ارزشمند و هم دارای بیشترین نقدشوندگی بوده و هم نگهداری آن از نظر مدیریتی برای ناشر حائز اهمیت است. به عنوان مثال اگر درصد تملک ناشر در سهام A 51 درصد باشد، طبیعتاً این سهام برای ناشر دارای ارزش استراتژیک و کنترلی بوده و احتمال نکول ناشر در بازخرید آن نسبتا پایین ارزیابی می گردد.

3. ریسک مسدود شدن سود سهام وثیقه برای ناشر

اما ریسکی که این بار ناشر با آن مواجه است، ریسک مسدود شدن سود سهام متعلق به او در سهام مورد وثیقه است. ناشر به منظور انتشار اوراق اختیار فروش تبعی و طبق ضوابط شرکت سپرده گذاری مرکزی ملزم به توثیق سهام از نوع یک می باشد، در توثیق سهام از نوع یک چنانچه سود نقدی در مجمع مصوب شود، سود سهام تعلق یافته به ناشر اوراق اختیار فروش تبعی مسدود می باشد، .هر چند این موضوع به دلیل ناآگاهی و یا عدم اجرای دقیق ضوابط توثیق سهام ممکن است اجرا نشود و سود سهام به وثیقه گذار پرداخت گردد، اما در صورت اجرای کامل مقررات توثیق سهام ، سود سهام متعلق به ناشر اوراق اختیار فروش تبعی که بخشی از سهام خود را در وثیقه قرار داده، نباید پرداخت گردد که این یکی از محدودیت های جدی محسوب می گردد. پیشنهاد می شود به منظور اجتناب از این موضوع ترجیحا ناشر سهامی را به عنوان وثیقه قرار دهد که کمترین سود تقدی را در مجمع تقسیم خواهد کرد که البته در اینجا با عنایت به محتوای بند قبل تضاد منافعی بین ناشر و خریدار اوراق اختیار فروش وجود دارد. زیرا در بند قبل از منظر خریدار اوراق توصیه شد سهامی به عنوان وثیقه پیشنهاد داده شود که از لحاظ بنیادی ارزشمند بوده و معمولا سهام بنیادی دارای بازده نقدی و سود تقسیمی بالا در مجمع هستند، از طرفی در این بند از دید ناشر توصیه می شود سهامی را توثیق کند که دارای بازده نقدی پایین می باشد. به منظور جلوگیری از این مشکل به شرکت بورس و سپرده گذاری مرکزی پیشنهاد داده می شود در توثیق سهام به منظور انتشار اوراق اختیار فروش تبعی، تنها سهام جایزه و وجوه ناشی از فروش حق تقدم در توثیق قرار گرفته و وثیقه گذار اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ قادر به دریافت سود سهام نقدی خود از دارایی مورد توثیق باشد.

4. اثر سود و زیانی برای ناشر و توجیه حسابرس مستقل

از آنجا که در این شیوه تامین مالی سهام پایه توسط ناشر اوراق اختیار واگذار و در زمان سررسید مجدداً خریداری می شود، این امر برای ناشر اثر سود و زیانی به همراه خواهد داشت. این موضوع می تواند با توجه به بهای تمام شده سهام پایه در پرتفوی موجب شناسایی سود یا زیان گردد. طبیعتا اکثر شرکتهای سرمایه گذاری و هلدینگها مایل به شناسایی زیان نیستند، از طرفی پایین بودن بهای تمام شده در سهام پایه می تواند برای برخی شرکتهای سرمایه گذاری به عنوان فرصتی برای شناسایی سود و پوشش بودجه سود و زیانی محسوب گردد. هر چند این سود صرفا سودی کاغذی بوده و شرکت در زمان سررسید متعهد است در صورت اعمال اختیار اقدام به بازخرید سهام پایه نماید که این امر موجب افزایش بهای تمام شده سهام پایه در پرتفوی او می گردد. شایان ذکر است با عنایت به شناسایی سود حاصل از فروش از یک طرف و خریداری مجدد همان سهم می بایست توضیحات قانع کننده ای به حسابرس مستقل ارائه گردد که به دلیل جدید بودن این روش تامین مالی و احتمال عدم آشنایی حسابرسان با آن، خود از چالش های استفاده از این روش تامین مالی است.

شرکتی را فرض کنید که بهای تمام شده سهام A در پرتفویش 100 تومان است، شرکت سهام A را به قیمت 200 تومان واگذار کرده و متعهد می شود در صورت اعمال اختیار فروش تبعی، مجددا سهام A را در سررسید به قیمت 250 بازخرید نماید. در این صورت به هنگام واگذاری 100 تومان به ازای هر سهم سود حاصل از فروش سهام شناسایی می کند، از طرفی به هنگام بازخرید سهام بهای تمام شده سهام A در پرتفویش به 250 تومان افزایش می یابد.

5. تاثیر دوره انتشار اوراق تا سررسید بر نرخ موثر تامین مالی برای ناشر

با توجه به وجود هزینه های ثابتی از قبیل مالیات و کارمزد نقل و انتقال سهام، هر چقدر طول دوره انتشار اوراق اختیار فروش تبعی تا سررسید آن بیشتر باشد، نرخ تامین مالی برای ناشر کاهش خواهد یافت. لذا برای ناشر طولانی تر شدن زمان تاسررسید در صورت امکان ارجح بوده و سبب کاهش نرخ تامین مالی می گردد، این در حالی است که زمان تا سررسید بر بازده دارنده اوراق تاثیری ندارد.

6.عدم امکان اِعمال اختیار فروش تبعی از سوی دارنده در صورت بالاتر رفتن قیمت روز سهام پایه نسبت به قیمت اعمال در تاریخ سررسید

یکی از محدودیت های جدی و ریسک هایی که دارنده اوراق را تهدید می کند، عدم امکان اعمال اختیار فروش تبعی در صورتی است که قیمت سهام در روز سررسید بالاتر از قیمت اعمال باشد. به عنوان مثال قیمت اعمال اختیار فروش تبعی روی سهام A 250 تومان و قیمت سهام در سررسید 260 تومان است، در این حالت دارنده اوراق قادر به اعمال اختیار فروش و واگذاری سهم به قیمت 250 تومان نیست. این موضوع باعث می شود ناشر اوراق بتواند با هدف عدم بازخرید سهام در سررسید، اقدام به دستکاری قیمت و بالا بردن آن در روز سررسید نموده و برای دارنده اوراق محدودیت ایجاد کند.

به منظور اجتناب از این موضوع به شرکت و سازمان بورس پیشنهاد می شود محدودیت موجود را حذف نماید، به طوری که دارنده اختیار فروش تبعی در هر شرایطی قادر به اعمال اختیار خود باشد.

7.برگزاری مجامع عمومی عادی و فوق اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ العاده در طول زمان انتشار اوراق تا سررسید

یکی از ریسک هایی که خصوصاً دارنده اوراق را تهدید می کند، رویدادهای شرکتی (corporate events) و برگزاری مجامع عادی و فوق العاده و تصویب سود نقدی و افزایش سرمایه روی سهام پایه می باشد.

برای درک بهتر موضوع فرض کنیم اوراق اختیار فروش تبعی روی سهام A منتشر شده و سهام A به مبلغ هر سهم 100 تومان از سوی ناشر به دارنده اوراق واگذار گردیده، سپس مجمع فوق العاده ای با دستور جلسه افزایش سرمایه تشکیل شده و 50 درصد افزایش سرمایه از محل آورده نقدی را تصویب می کند. هر چند طبق دستورالعمل انتشار اوراق اختیار فروش تبعی قیمت و تعداد سهام پایه که می توان روی آن اختیار فروش اعمال کرد متناسب با درصد افرایش سرمایه و محل آن تعدیل می شود، اما در این حالت دارنده اوراق موظف است به ازای هر سهم 50 تومان نیز بابت شرکت در افزایش سرمایه به حساب شرکت A واریز کند. اولا آن که ممکن است دارنده اوراق نتواند چنین وجهی را کارسازی نماید، که در این صورت ناچار است حق تقدم های تعلق گرفته به خود را در بازار به فروش رساند که در این صورت تحت تاثیر ریسک نوسانات قیمت قرار می گیرد و این امر با هدف اولیه که کسب بازده ثابت و پوشش ریسک نوسانات قیمت بوده در تضاد است. اگر هم بتواند مبلغ پذیره نویسی را کارسازی نموده و به حساب شرکت A واریز کند، محاسبات و برآوردهای اولیه طرفین (ناشر و دارنده اوراق) باید مجدداً و با در نظر گرفتن مواعد زمانی دریافت و پرداخت و ارزش زمانی پول و نرخ توافق شده بازنگری شود که مشکلات غیرقابل پیش بینی به همراه دارد. ریسک دیگر هم آن که ممکن است اصلا افزایش سرمایه تا زمان سررسید اوراق ثبت نشده باشد و امکان معامله فراهم نگردد که در این صورت ریسک برای دارنده اوراق بسیار بیشتر است. حتی برگزاری مجمع عادی و تقسیم سود هم باعث می شود دارنده اوراق به دلیل داشتن سهام در زمان برگزاری مجمع، از شرکت A بابت سود سهام طلبکار شده و با ریسک نکول از طرف شرکت A نیز مواجه خواهد بود. حتی در صورت عدم نکول نیز قانون فرصت 8 ماهه برای پرداخت سود سهام در نظر گرفته که ممکن است برآوردهای اولیه دارنده اوراق را بر هم بزند.

به منظور اجتناب از این موضوع توصیه می شود سهامی تا حد امکان انتخاب شود که تا زمان سررسید مجمعی اعم از عادی و فوق العاده نداشته باشد.

8. محدودیت های نقل و انتقال سهام در تابلو معاملات خرد و بلوکی

با عنایت به سقف نقل و انتقال سهام از طرف فروشنده (برای سهام بزرگ 1 درصد در روز و برای سهام کوچک 5 درصد در روز) در صورتی که ناشر اوراق اختیار فروش تبعی بخواهد بیش از میزان مورد اشاره سهام به خریدار منتقل کند، این نقل و انتقال ممکن است چندین روز به طول بیانجامد.

به عنوان مثال چنانچه سهام A در دارای سرمایه ای بیش از 300 میلیارد تومان باشد و ناشر بخواهد 5 درصد آن را به خریدار واگذار کند، فرآیند نقل و انتقال 5 روز کاری به طول انجامیده که نیازمند هماهنگی و تعامل با ناظر بازار نیز می باشد.

به منظور کاهش روزهای نقل و انتقال پیشنهاد می شود سهام پایه در ابتدا به چند کد معاملاتی ناشر منتقل و سپس با هماهنگی ناظر در زمان کوتاهتری به کد خریدار منتقل شود.

9. ریسک از دست رفتن کرسی هیات مدیره برای ناشر

چنانچه دارنده اوراق به هر دلیل در سررسید اقدام به اعمال اختیار فروش خود نکند، ناشر قادر به بازخرید سهام پایه نبوده و ممکن است عدم بازخرید سهام پایه منجر به از دست رفتن کنترل یا مدیریت و کرسی هیات مدیره برای او شود.

به منظور اجتناب از این ریسک پیشنهاد می شود که ناشر، اختیار خرید سهام پایه را در تاریخی متفاوت از تاریخ اعمال اختیار فروش تبعی (مثلا دو هفته بعد از تاریخ اعمال اختیار فروش تبعی) از خریدار سهام پایه دریافت نموده و بدین ترتیب ریسک عدم بازخرید سهام را از بین ببرد.

10. ریسک تاخیر در اعمال اختیار فروش تبعی

طبق دستورالعمل انتشار اوراق اختیار فروش تبعی انتقال سهام پایه از دارنده اوراق به ناشر باید در روز سررسید صورت گیرد که مستلزم واریز وجه از سوی ناشر به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی است. لیکن چنانچه این امر به دلیل عدم کارسازی وجه از سوی ناشر با چند روز تاخیر اتفاق بیفتد جریمه ای برای ناشر در نظر گرفته نشده و همین تاخیر چند روزه می تواند منجر به کاهش نرخ تامین مالی برای ناشر و نیز کاهش بازده کسب شده برای دارنده اوراق شود که این امر ریسکی برای دارنده اوراق محسوب می گردد. به منظور کاهش این ریسک به شرکت و سازمان بورس پیشنهاد می شود جریمه دیرکرد برای تاخیر در زمان واریز وجه به حساب شرکت سپرده گذاری مرکزی در نظر گرفته شود. شایان ذکر است اعمال اختیار و انتقال سهام پایه از دارنده اوراق اختیار فروش تبعی به ناشر توسط شرکت سپرده گذاری مرکزی انجام شده و صرفاً دارای مالیات فروش بوده و کارمزدی بابت نقل و انتقال از طرفین دریافت نمی شود.

اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟

در اسفند ماه سال ۱۳۹۹ طرح اوراق تبعی حامی به جهت حمایت از سرمایه داران خرد تصویب شد.
آن دسته از سهامدارانی که در زمان تصویب این طرح در تاریخ ۱۳۹۹/۱۲/۱۲ مجموع دارایی‌های سبد سهام آن‌ها ۱۰ میلیون تومان یا کمتر از ۱۰ میلیون تومان بود سهامدار خرد محسوب شدند.
اکنون زمان سررسید (۱۴۰۱/۰۲/۳۱) این اوراق فرا رسیده و کسانی که شرایط را دارا باشند بدون نیاز به هیچگونه اقدامی مبلغ محاسبه شده را دریافت خواهند کرد.

زمان مشخصی جهت واریز مبلغ اعمال اوراق تبعی اعلام نشده است.

شرایط اعمال اوراق تبعی حامی ۱۴۰۱

این اوراق برای اشخاصی معتبر و قابل اعمال خواهد بود که در دوره عرضه اوراق (از تاریخ ۱۳۹۹/۱۲/۲۵ تا ۱۳۹۹/۱۲/۲۷) ، ۱ ورقه از اوراق را خریداری کرده باشند.

دارایی پایه اوراق اختیار فروش تبعی حامی ۱۴۰۱ شامل سبد سهام و حق تقدم سهام پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران یا فرابورس ایران به جز بازار پایه و همچنین صندوق‌های سرمایه گذاری در سهام مبتنی بر صدور و ابطال یا ETF به جز دارایکم و پالایش با احتساب تعداد و قیمت تعدیل شده ناشی از اقدامات شرکتی طی دوره اوراق مذکور است. به عنوان مثال اگر مجموع ارزش سهام پایه شخص کمتر از ۱۰ میلیون باشد اما ارزش سهم پالایش موجود در دارایی آن بالاتر از ۱۰ میلیون باشد در صورت حفظ شرایط اعلام شده اعمال اوراق تبعی انجام می‌شود.

دارایی پایه اوراق اوراق اختیار خرید و فروش تبعی چیست؟ اختیار فروش تبعی حامی ۱۴۰۱ شامل عرضه اولیه‌هایی که از ابتدای سال ۱۳۹۹ بازدهی بیشتر از ۳۰ درصد داشته اند، نمی‌شود.

معتبر بودن اوراق اختیار فروش حامی ۱۴۰۱ در سررسید، مستلزم عدم فروش دارایی پایه تا سررسید اوراق است.

ارزش اعمال برای هر کد معاملاتی برابر با ۱.۲۵ برابر ارزش دارایی پایه وی خواهد بود. لذا در صورت رعایت نکات بندهای فوق توسط سرمایه گذاران، بازدهی دارایی اشخاص طی دوره اوراق حداقل به میزان ۲۵ درصد خواهد بود.

از آنجا که مبنای تضمین قیمت تعدیل شده است، در صورت افزایش سرمایه، قیمت تعدیل شده و تعداد سهام پس از مجمع برای تضمین در نظر گرفته می‌شود. در صورت افزایش سرمایه از محل آورده نقدی، قیمت سهام و تعداد با فرض شرکت کردن سهامدار در افزایش سرمایه فرض می‌شود.

در صورتی که ثبت افزایش سرمایه در تاریخ بعد از اردیبهشت ۱۴۰۱ باشد، در سررسید اوراق تبعی فرض می‌شود که سهام ثبت نشده در پرتفوی سرمایه گذار قرار دارد و به قیمت پایانی روز محاسبه در ارزش پرتفوی لحاظ می‌شود.